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量化寬鬆的後遺症:SRT 是金融穩定的希望還是危機的隱患?

量化寬鬆的後遺症:SRT 是金融穩定的希望還是危機的隱患?

Dec 24, 2024

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從德國威卡(Wirecard)詐欺案到美國矽谷銀行(SVB)倒閉,重大風險轉移(SRT)作為一種風險分散工具,讓銀行在高風險貸款中「全身而退」。然而,當風險被層層槓桿化、轉移到不透明的影子銀行系統,金融體系的穩定是否會成為一場不可控的泡沫遊戲?監管機構鼓勵 SRT 的本意是減少單一銀行的風險,但反而讓全球金融陷入更危險的泡沫中?

2020 年,德國金融科技新創威卡(Wirecard)因為惡意會計詐騙被揭露而破產後,很多人都在思考,一家入列德國最有價值前 30 強、入選德國藍籌股 DAX30 指數的企業,怎麼會存在長達 10 年、高達 19 億歐元的假帳,卻完全沒有被發現。

德國馬克斯普朗克社會研究所(Max Planck Institute for the Study of Societies)的研究員達斯汀沃斯(Dustin Voss)想要擁有國際銀行巨頭的集體渴望,蒙蔽了德國政治家、會計師、監管者和投資者,直到它像漲潮中的沙堡一樣,在他們面前崩潰。

揭露威卡詐欺案的《金融時報》,在威卡宣布倒閉四年後,提出了一個疑問:為什麼在威卡的詐欺案中,兩家與威卡過從甚密的私人銀行,德意志銀行(Deutsche Bank AG)和德國商業銀行(Commerzbank AG)的損失差異這麼大?


德意志銀行負責威卡的債券提供承銷、安排貸款,並提供威卡執行長馬庫斯布朗(Markus Braun)巨額保證金貸款,但在威卡宣布破產後,列帳損失只有約 1,800 萬歐元,而德國商業銀行卻承受高達 1.75 億歐元的損失。

每一次的全球重大金融危機中,德意志銀行在蒙受嚴重損失名單中,幾乎從來沒有缺席過,但是對發生在德意志銀行「家門口」的威卡詐騙案,卻能夠全身而退,《金融時報》的評論諷刺的說,這「實屬奇蹟」。

那麼,德意志銀行是如何避過此災的呢?答案是「合成風險轉移」(Synthetic Risk Transfer, SRT)工具——是當今最炙手可熱的高風險金融工程之一,透過複雜的金融工程,讓銀行進行高風險貸款或投資卻不會遭致損失。簡單來說,在德意志銀行早就為這筆可能出錯的貸款買了保險,所以當威卡宣布破產這筆貸款變成呆帳的時候,保險合約填補了這筆呆帳損失。

SRT 也稱為「重大風險轉移」,這在銀行業不是一個全新的概念,而是過去被稱為「信用風險轉移」(CRT,credit risk transfer)的一種迭代演變和定義的具體化。

SRT:2008 全球金融風暴起因

銀行的商業模式,是吸收存款,再拿這些存款進行各種資產配置以獲利,所有的投資收益在支付存款人利息之後的剩餘所得,就是銀行的獲利。支付存款人 3% 的年利息,換取在股票市場 15% 以上的年收益,這絕對是一門好生意。問題在於,如果銀行股東想要更高的報酬、而往更高的風險投資呢?

為了避免這種貪念對存款人造成無可挽回的傷害,國際清算銀行在 1988 年提出巴塞爾協議(Basel Accords),完整名稱是「資本充足協議」,要求銀行在進行資產配置時,高風險類資產比例不能高過一定比例(8%),否則會失去營運執照。信用風險轉移 CRT 就是在這個規定下,讓銀行可以進行更多高風險投資,卻不會讓資本適足率太低的方法;這個過程被稱為資本減免、或者被美化為「銀行追求更佳資本效率」的概念。

1990 年代,CRT 的概念剛剛被提起,1997 年,目前仍是美國前四大投資銀行的摩根大通銀行推出 BISTRO(Broad Index Secured Trust Offering),是最早的轉移信用風險產品。

2004年,《巴塞爾協議二》把 CRT 的操作納入國際銀行監管框架,從監管者的角度鼓勵銀行推動 CRT 來推動資本緩解,並且把具體的工作方法 SRT 交易標準化,不只大型投資銀行、連一般商業銀行都開始把自己手上的高風險貸款證券化,提高銀行的槓桿操作,因為證券化之後的高風險貸款都不需要被納入資本適足率的計算中,銀行愈來愈敢放款給可能無法還款的人。

2008 年,次級貸款大量違約造成的連鎖性風暴,造成了全球性金融危機。

圖一:最簡單的「SRT 重大風險轉移」交易合約流程。1990 年代後期開始,SRT 在華爾街不斷推出衍生性金融商品的潮流下出現,在 2000 年代開始蓬勃發展。雖然 SRT 能分散銀行運用存款進行投資的風險,然而,一旦發生違約(見下圖二),系統性風險就開始連環發生,最終造成 2008 年的金融海嘯。(製圖:旭時報)

在全球危機後更蓬勃的 SRT

為了拯救大到不能倒的銀行,美國央行聯準會從 2008 年到 2014 年連續三輪量化寬鬆,3.5 兆美元注資市場,幫銀行補足因為高槓桿投資而被清空的資產負債表;然而,SRT 並沒有因為金融危機而消失,只是在 2010 年時更新《巴塞爾協議三》時,在程度上要求銀行要提高 SRT 的資本品質、限制槓桿比率等。

2010 年代初期,金融業反而進入一種光輝的時代,量化寬鬆的效果遍及全球,讓銀行手上滿滿的錢,SRT 這種衍生性金融商品的發行反而愈來愈多。而且,這種蓬勃,一部分的動力還來自於監管機構。

2014 年,歐洲銀行管理局為銀行的這種操作,製定了詳細的指導方針,歐洲所有銀行自此開始「奮力」發行 SRT。根據國際貨幣基金(IMF)今年(2024) 10 月出版的最新《全球金融穩定報告》,全球 1.1 兆美元的 SRT 交易,其中三分之二都是歐洲銀行發行的。

美國似乎不願意在這種槓桿化操作上落於人後,聯準會在 2023 年 9 月推出一份「指引」,看似是規範銀行發行 SRT ,但實質上是祝福和提醒美國銀行業者可以運用 SRT 工具降低資本壓力。除了摩根大通、高盛和摩根士丹利等紛紛投入之外,地區銀行也開始參與。

IMF 的報告中這樣形容銀行業的現況:「現在已經到了銀行不這麼做才奇怪的地步了。」預計到 2025 年底,美國銀行業發行的 SRT 交易將會超過歐洲,兩地 SRT 交易的規模至少會超過 1.5 兆美元。

為什麼監管機構要鼓勵銀行發行 SRT ?

從 CRT 風潮,再到標準化的 SRT 發行,在經歷 2008 年全球金融危機後,為什麼監管機構還要鼓勵銀行發行 SRT ?這對誰有利?

仔細推敲背後脈絡會發現,2008 年為了支撐大到不能倒的華爾街大型銀行,聯準會的救市措施,並沒有解決問題,而是把風險轉換成另一種形式留存在經濟體中,有的公司或投資人因此獲利,但將有另一群人在不久的將來,承受當時被延遲的損失,很大的機率,這些會由中小型企業和個人投資者承擔

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張育寧

張育寧 / 總編輯

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